直接將低ESG評級的公司排除在投資之外，并不是最明智的選擇。
2021年第三季度，MSCI公布了A股ESG評級數(shù)據(jù)，涉及到200多家公司。
其中，貴州茅臺（600519.SH）的ESG評級被MSCI由B級下調(diào)至最低一檔的CCC級，貴州茅臺也隨即成為全球20大市值公司中獲得最低評級的企業(yè)。
圖：全球20大市值公司的MSCI ESG評級
顯然，貴州茅臺MSCI ESG評級與其近一年來的股價表現(xiàn)，以及坐擁A股市值“頭把交椅”的地位嚴(yán)重不協(xié)調(diào)。
“A股之王”竟然在國際權(quán)威的ESG評級中獲得了最低評級，而國內(nèi)標(biāo)榜采用ESG策略的基金，卻有很多重倉了貴州茅臺。
在這種雙重“打擊”下，貴州茅臺的ESG投資價值遭到質(zhì)疑。一時間，貴州茅臺似乎成為了“ESG放大鏡”下的眾矢之的。
關(guān)于貴州茅臺ESG管理與績效現(xiàn)狀，我們曾在過往文章（《貴州茅臺：大市值與低ESG價值兼?zhèn)涞?ldquo;巨嬰”》）中進(jìn)行了分析，這里不再贅述。
本文所要關(guān)注的，是這次討論所反映出來的對ESG評級的片面認(rèn)識，以及非理性觀點(diǎn)。
這些誤解可以概括為對以下三個問題的討論：
企業(yè)為什么會獲得低ESG評級?
企業(yè)獲得低ESG評級意味著什么？
低ESG評級的企業(yè)應(yīng)該被ESG投資者投資么？
需要特別說明的是，本文并非為任何ESG落后者進(jìn)行所謂的“洗白”，而是想給市場帶來更加理性的觀點(diǎn)。
ESG評級的“缺陷”
很多人看到第一個問題（企業(yè)為什么會獲得低ESG評級？），可能覺得答案顯而易見：無非是企業(yè)不重視ESG、ESG管理不到位、ESG績效差等，諸如此類的原因。
其實(shí)這只回答對了一半。如果了解過ESG評級普遍采用的方法和流程后，你就能想到其他原因。
目前，全球范圍內(nèi)已經(jīng)形成了上千種ESG評級體系，國內(nèi)的ESG評級數(shù)量也不下20種。
雖然在具體覆蓋范圍、評級指標(biāo)、評分方法、評價周期等方面呈現(xiàn)差異，這些ESG評級卻采用了非常相似的方法。
構(gòu)建一套由E、S、G相關(guān)指標(biāo)組成的評價框架，借助企業(yè)自主披露、公開渠道和第三方數(shù)據(jù)對企業(yè)的ESG表現(xiàn)進(jìn)行分析和打分，最終給每家被評企業(yè)賦以分?jǐn)?shù)或?qū)?yīng)等級。
其中，評價指標(biāo)的詳細(xì)程度和顆粒度由各個評價主體的ESG研究能力決定，而與評級直接相關(guān)的ESG資料，追根溯源后幾乎都來自于企業(yè)。
這些信息包括企業(yè)發(fā)布的包含ESG信息的專項(xiàng)報告（如ESG報告、社會責(zé)任報告、可持續(xù)發(fā)展報告、企業(yè)公民報告、企業(yè)價值報告）、年報、官網(wǎng)信息，第三方數(shù)據(jù)，媒體報道，或者企業(yè)填報的問卷。
但如今，國內(nèi)外尚未建立統(tǒng)一的ESG標(biāo)準(zhǔn)，ESG大多屬于企業(yè)的自主披露項(xiàng)。即使有強(qiáng)制性的披露規(guī)定，ESG披露的內(nèi)容仍具有較大的企業(yè)選擇性。
也就是說，ESG評級所需要的企業(yè)信息，除在第三方進(jìn)行過備案的，基本都要靠企業(yè)的披露或主動提供。
對于較為成熟的ESG評級體系，他們往往會通過各個信息源的交叉比較，驗(yàn)證信息的真實(shí)性和準(zhǔn)確性。而對于大多數(shù)ESG評級來說，則會直接信任和采納企業(yè)披露的ESG信息。
因此，最終ESG評級的高低不僅取決于客觀上企業(yè)的ESG表現(xiàn)，更與企業(yè)是否公開以及企業(yè)的“講故事”能力直接相關(guān)。
以貴州茅臺的MSCI ESG評級為例，我們在《貴州茅臺：大市值與低ESG價值兼?zhèn)涞?ldquo;巨嬰”》文中寫到：
貴州茅臺未曾發(fā)布過專項(xiàng)的非財(cái)務(wù)報告（包括社會責(zé)任報告、ESG報告或可持續(xù)發(fā)展報告），只是在年報中，簡要披露了有關(guān)公司治理、董事會運(yùn)作、員工情況、環(huán)境績效及社會責(zé)任的基本信息。
分析下來發(fā)現(xiàn)，貴州茅臺披露的信息并不足以支撐MSCI的ESG評價。
也就是說，MSCI無法根據(jù)貴州茅臺有限的ESG信息，對其進(jìn)行全面客觀地ESG評級。貴州茅臺在眾多議題上幾乎不會有得分。
大家是否想過這樣一個問題，ESG評級到底評的是什么？
從本質(zhì)上來講，ESG評級可以理解為是對一家企業(yè)ESG績效創(chuàng)造能力，以及ESG風(fēng)險管控能力進(jìn)行的評估。
而在投資語境中，后者的意義似乎更大。
對企業(yè)ESG風(fēng)險管控能力的評價，可以通過結(jié)果性績效（如
碳排放量）進(jìn)行反推，也可以直接通過過程性管控措施（如能源管理手段）進(jìn)行分析。
前者是更具像化，并且可度量、可比較的數(shù)字，評價起來較為容易，而對后者的評價則更依賴于評價主體的主觀理解。
這種主觀理解在不同評級主體之間可能是存在差異的，最終針對相同的信息會得到不一致的評價結(jié)果，也有可能產(chǎn)生一個低的ESG評級。
最后還有一點(diǎn)，ESG評級在評價過程中并未設(shè)置“及格線”，是一個行業(yè)比較的結(jié)果，企業(yè)要想從中脫穎而出，還需要采取更加領(lǐng)先的實(shí)踐做法。
也就說，低ESG評級是一種相對差距，而非絕對結(jié)果。
ESG評級的“局限性“
那么，企業(yè)獲得低ESG評級意味著什么？
首先，不排除客觀上，企業(yè)的ESG表現(xiàn)就很差。但多數(shù)情況下，這個“低“是有限制條件的。
第一，從目前外部可得的信息來看，這家企業(yè)的ESG表現(xiàn)較差。
在上文中，我們已經(jīng)提到了企業(yè)對外披露的信息對于現(xiàn)階段ESG評級的重要性。
雖然有越來越多的中國企業(yè)開始發(fā)布單獨(dú)的ESG報告，但實(shí)際上報告內(nèi)容并不完整，報告質(zhì)量也不高，評級機(jī)構(gòu)和投資者很難根據(jù)這些信息開展有效的評價。
另一方面，部分信息的可驗(yàn)證性不足，其真實(shí)性也有待商榷。
這些看來，很多低ESG評級的企業(yè)可能不是做的不好，而是說的不夠。
第二，在一定的比較范圍內(nèi)，這家企業(yè)的ESG表現(xiàn)較落后。
通常情況下，企業(yè)的ESG評級只有在行業(yè)內(nèi)進(jìn)行比較才有意義。
行業(yè)就是一個比較范圍，另外還有所處的市場。
在不同成熟度的市場中，監(jiān)管規(guī)則等外部壓力是有差異的，這就造成了不同市場企業(yè)所要面對的要求是不同的。
從最低的合規(guī)層面來看，即使不同市場的企業(yè)都滿足了合規(guī)底線，但實(shí)際表現(xiàn)出來的管理和實(shí)踐也是有差距的。
另一方面，發(fā)達(dá)市場的ESG投資已經(jīng)興起了十多年，企業(yè)已經(jīng)經(jīng)過了多年的實(shí)踐和改進(jìn)，所表現(xiàn)出來的ESG績效整體更加領(lǐng)先。
以MSCI ESG評級為例，中國等新興市場的企業(yè)是與發(fā)達(dá)市場的企業(yè)放到一起進(jìn)行比較的。
也就是說，貴州茅臺最低一檔的ESG評級是與全球同業(yè)進(jìn)行比較的結(jié)果。但這個比較范圍不一定符合所有投資者的需求。
第三，在某一評級框架下，這家企業(yè)的ESG表現(xiàn)未獲“認(rèn)可”。
這里的“認(rèn)可”要打上引號，因?yàn)椴⒉皇钦f被評企業(yè)與ESG評價主體的標(biāo)準(zhǔn)有差距。
ESG是一個系統(tǒng)性的概念，涉及數(shù)十個議題和成百上千個指標(biāo)。
但由于尚未形成統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，不同ESG評級在指標(biāo)選擇、衡量標(biāo)準(zhǔn)和指標(biāo)權(quán)重上存在差異。
這樣一來，同一家企業(yè)在不同ESG評級下的結(jié)果可能是不同的，甚至大相庭徑。
企業(yè)的ESG評級結(jié)果都對應(yīng)一套評價體系。如果離開這個語境，直接給企業(yè)貼上標(biāo)簽是有失理性的。
任何一個ESG評級都有其適用性和局限性，這也是發(fā)展中國本土化ESG評級的根本原因。
ESG投資的“積極性”
有了上面內(nèi)容的鋪墊，我們再來討論最后一個問題——低ESG評級的企業(yè)應(yīng)該被ESG投資者投資么？
我們結(jié)合三個事實(shí)來回答。
第一，每個ESG投資者都有一套“專屬”的評級指標(biāo)。
有些ESG投資者是直接采納第三方機(jī)構(gòu)的評級結(jié)果，而有些則會構(gòu)建一套符合自身ESG理念的評級體系。
后者會涉及選擇哪些議題、設(shè)置多少指標(biāo)，以及如何評判的問題，并且這些都沒有標(biāo)準(zhǔn)答案。
因此，在某一個ESG評級體系中獲得較低等級的企業(yè)，很可能對于其他投資者來說，是合格的投資對象。
相對成熟機(jī)構(gòu)，多數(shù)ESG投資者剛剛開始接觸ESG，所建立的ESG評價體系較為簡單，往往關(guān)注的議題和設(shè)計(jì)的指標(biāo)也不多，對ESG評級的容忍度會更高。
這些ESG投資的早期實(shí)踐者還無法全面審視投資標(biāo)的的ESG表現(xiàn)，但其最終的投資選擇應(yīng)該被尊重。
特別是對于ESG處于發(fā)展初期、ESG生態(tài)體系還未成熟的中國市場來說，投資者的ESG嘗試應(yīng)該得到鼓勵，并給予他們改進(jìn)提升的時間。
第二，ESG投資并不代表完全摒棄傳統(tǒng)策略。
ESG思維應(yīng)該是豐富傳統(tǒng)投資策略，而非完全取代后者。
ESG是一種新的投資視角，幫助投資者識別非財(cái)務(wù)風(fēng)險，并推動企業(yè)創(chuàng)造環(huán)境和社會價值。
ESG在投資中占多大重要性，是由投資者來決定的。
對于絕大多數(shù)投資者來說，ESG只是投資考量的一個因子，并不具有“一票否決”的地位。
有些企業(yè)在傳統(tǒng)投資視角下的價值可能是非常巨大的，比如貴州茅臺。
無論基于情緒和文化的感性分析，還是基于產(chǎn)品品牌和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)等基本面的理性判斷，貴州茅臺依舊是廣大投資者追捧的對象。
在大多數(shù)投資者視角中，貴州茅臺的預(yù)期回報遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了ESG風(fēng)險可能造成的收益損失。
這或許也是國內(nèi)ESG基金重倉貴州茅臺的原因。畢竟，ESG投資目的還是收益。而現(xiàn)階段，市場對財(cái)務(wù)收益的關(guān)注度仍然大于非財(cái)務(wù)回報。
第三，對于ESG來說，積極行動比“用腳投票”更有價值。
全球可持續(xù)投資聯(lián)盟（GSIA）將ESG投資分為七種類型：負(fù)面/刪除篩選、正面/領(lǐng)先篩選、規(guī)范篩選、ESG整合、可持續(xù)發(fā)展主題投資、影響力/社區(qū)投資以及企業(yè)參與和股東行動。
這七種ESG投資策略又可分為兩大類：前五種為消極型的ESG投資，其本質(zhì)都是投資于ESG表現(xiàn)相對更好的企業(yè)；后兩種為積極型的ESG投資，主要是投資于ESG表現(xiàn)更差的公司（或社會薄弱的ESG方面），以改善其ESG績效。
顯然，若采取消極型ESG投資策略，投資者并不會選擇低ESG評級的企業(yè)，或者會在企業(yè)ESG評級降低后選擇離開。
而積極型ESG投資者，則會幫助并推動落后者采取改進(jìn)措施，以實(shí)現(xiàn)ESG的提升。這就是“股東積極主義”的體現(xiàn)，也是目前ESG的主要推動因素。
對于剛剛接觸ESG概念和開始采取行動的中國企業(yè)來說，（機(jī)構(gòu)）投資者的積極督促和專業(yè)指導(dǎo)似乎更有意義。
市場不應(yīng)將注意力停留在現(xiàn)階段企業(yè)ESG表現(xiàn)所處的水平，而應(yīng)轉(zhuǎn)向企業(yè)在ESG方面的積極行動和績效變化。
因此，選擇低ESG評級的企業(yè)進(jìn)行投資，并保持與企業(yè)的ESG溝通，以促進(jìn)企業(yè)重視ESG管理，并提升其ESG績效，是一種更有價值的ESG投資策略。
經(jīng)過上述討論，你應(yīng)該對文章開頭提到的三個問題有了自己的答案。
中國的ESG剛剛起步，還有很大的發(fā)展空間。而中國的ESG生態(tài)建設(shè)需要有更多正確和理性的聲音。
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